在阿里、百度、網易等一眾互聯網巨頭相繼發布最新財報后，二次元小巨頭嗶哩嗶哩也于2月28日正式對外交出了它的成績單。

根據美股研究社的觀察，在營收超預期、月均用戶數量再創新高的情況下，雖然B站股價在27日收盤前表現也并不算太好，但在財報發布后，B站盤后大漲4.23%，盤后股價一度突破20.70美元。

作為B站上市后的第三份財報，在阿里和騰訊的加持之下，B站已經在中國二次元網站領域形成一道堅實的競爭壁壘，這讓其未來充滿了巨大的想象力。不過，對于B站來說，其商業化能力始終都是一個痛。

此前，在游戲業務以及占據B站接近80%營收的情況下，不少人直言B站就是一家游戲公司，并且將B站與其他包括網易、騰訊進行對比。但從此次B站發布的2018年Q4季度財報來看，B站的游戲收入已經連續多個季度保持下滑，若非是B站此次在廣告和直播增值版塊的業務增速明顯，恐怕這次B站也難以達到市場預期了。

未來，B站注定會是一家始終值得關注的明星中概股。但從B站的這份最新財報中，美股研究社希望可以更為全面地讓大家了解到B站的核心業務以及其未來的想象力或天花板。

詳解B站最新財報：游戲收入持續下滑 直播和廣告業務實際增速明顯放緩

根據B站這份截止到2018年12月31日的財報顯示：2018財年嗶哩嗶哩（以下簡稱“B站”）總營收達41.3億元人民幣，同比增長67%，其中四季度營收為11.6億元人民幣，同比增長57%，超市場預期。

從它的業務營收來看，B站的業務營收主要集中在游戲收入、直播與增值服務、廣告收入、其他收入這四個板塊。根據每個業務的營收收入來看，雖說都有實現同比增長，但游戲業務仍然是B站的核心收入，并且也是屬于B站說不出的痛苦。

（1）B站游戲收入三個季度持續下滑 半年減少8000萬收入

美股研究社發現，2018年Q4季度，B站游戲業務收入達7.1億元人民幣；在2018年Q3季度，B站的游戲業務收入是7.4億；在2018年Q2季度，B站的游戲收入高達7.91億，約占總收入的77%。

這樣一來，你會發現，最近三個季度，B站的游戲收入都是持續在下降。某種意義上來說，B站提升其他業務的收入優化收入結構都沒錯，但在這個過程中竟然得到是3個季度后游戲收入少掉8000萬，這對于投資人來說，無疑不算一個好消息。

在未來游戲行業的相關政策和行業資源越來越集中的情況下，已經擁有不少活躍用戶的B站悄然已經成為游戲玩家活躍的重要陣地之一，這是屬于B站在游戲業務的優勢和機會。但如若不能在優化收入結構中提升或穩住B站的游戲收入，這勢必將讓B站的游戲業務甚至整個B站失去一定的想象力。

（2）廣告和直播增值服務收入增長迅猛 但實際增速已經明顯放緩

相比游戲業務的疲軟，B站的其他核心收入業務還是比較爭氣。根據B站的財報數據顯示，在第四季度，B站非游戲業務收入占比從2017年同期的16%上升至38%。具體的業務方面，廣告業務收入達1.6億元人民幣，同比增長302%；直播和增值服務業務收入達2.0億元人民幣，同比增長276%。

從美股研究社對于B站此前的財報觀察來看，B站2018年Q3季度，直播和增值服務業務在第三季度收入為1.7億元人民幣，同比增長292%；廣告業務在第三季度收入達1.4億元，同比增長179%。

而在2018年Q2季度，直播與增值服務收入約1.19億元，同比增長186%，環比增長24%，占總收入的約11.55%；廣告收入9586.3萬，同比增長132%，環比增長58%，占總收入約9.34%；

由此可以看出，從Q2到Q3，B站廣告收入增長接近4500萬，直播和增值服務收入增長接近5000萬，這個增速已經非常恐怖。而從Q3到Q4，B站的廣告收入增長僅僅增長2000萬左右，直播和增值服務收入增長也只有3000萬左右。

不可否認的是，2018年，整個B站在廣告收入和直播增值服務的收入增長方面非常喜人。這恐怕得益于B站用戶黏度的提升。第四季度，B站月均活躍用戶再創新高達9280萬，其中移動端月活用戶為7950萬，分別同比增長29%和37%。用戶日均使用時長同比增加5分鐘至78分鐘。日均視頻播放量達到4.4億次，月均互動數達10億次，分別同比提升107%和298%。

在未來，在阿里和騰訊的加持下，B站的活躍用戶和黏度或許還會保持高增速的姿態提升。但從Q3季度到Q4季度的各項核心業務收入情況來看，B站的直播增值服務和廣告收入能否持續保持高增速，這或許是一個非常大的挑戰。而事實也證明，目前B站這兩大核心業務的收入增速在放緩，這不算一個很好的信號。

同時，截至2018年12月31日，B站現金、現金等價物和定期存款總額為43億元人民幣。不考慮員工股權激勵成本，B站第四季度調整后的非美國會計通用準則（Non-GAAP）的凈虧損為1.5億元人民幣，凈虧損率為13%。

2019年，在提升穩住游戲業務收入的同時，如果B站有希望將廣告和增值服務收入全年收入再翻一番，在配合內部成本控制的情況下，縱然按照非美國會計通用準則，或許B站距離盈利也不遠了。

B站用戶規模增長繼續保持穩健  業務營收能力仍需加強

對于互聯網平臺來說，用戶規模跟用戶黏性成為平臺發展潛力的重要參考指標。此前有媒體曾根據用戶對平臺的黏性劃分為三大類，一類是靠內容吸引用戶黏性的比如視頻網站愛優騰；一類則是靠主播來吸引用戶的像是直播平臺虎牙斗魚；另一類則是像B站這樣的平臺，用戶對待B站有一種精神上的黏性，主要是因為他們會愿意花更多的時間停留在B站上觀看、互動、創作、消費內容。

根據B站的財報來看，不論是從月活躍用戶還是用戶日均使用時長來看，這兩個數據都實現增長，這也說明用戶對于B站的黏性在增強。此前B站董事長兼CEO陳睿在財報電話會議上表示，預計明年MAU可以達到1.1到1.2億，而到了2020年，MAU應該會增長至1.4到1.5億。雖說B站在用戶規模上保持好的增長勢頭，可是目前它在營收方面卻沒有這么快的增速，這是為何呢？

（1）游戲業務受政策影響大 B站面臨游戲新作稀缺的難題

此前B站被外界認為它是一家披著彈幕的游戲公司，有這樣的標簽定位還是由于游戲營收仍然是B站營收的核心來源。根據這個季度的財報來看，它的游戲業務仍然占據總營收很高的比重。但游戲營收占比過高這對于B站來說并不是一件很高興的事情，畢竟就現在游戲行業的發展情況來看各個游戲廠商跟平臺還是處于被動的局面，它們在游戲業務上受政策影響很大。

在這個季度，B站的游戲營收下滑，我們認為有很大一部分原因還是受版號停止發放的影響。在監管凍結期間，B站不僅面臨新游引進難，新游獲得版號周期會有點長，在這種情況下B站只能靠之前的游戲作品來圈粉，沒有新作自然難以吸引到更多玩家付費。即使是像騰訊和網易這樣的巨頭，其市場價值也在萎縮的增長前景中萎縮。顯然，目前抑制新產品開發的監管環境也給B站帶來了巨大挑戰。

可以看出B站的游戲業務營收一方面受政策影響大，另一方面游戲畢竟有生命周期，游戲業務如果只靠一兩款游戲撐著，終究會陷入失去爆款的困境。另外B站在游戲業務上還面臨勁敵，相對于騰訊跟網易的實力，B站顯然還是處于下風。在跟這兩個巨頭的競爭中，B站不論是在游戲作品、用戶規模、資源上去比較都沒有很強的能力，在競爭激烈的局面下這也是B站近年來其利潤率不斷萎縮的另一個原因。

（2）廣告跟直播營收再翻倍式增長難 未來存在明顯的天花板

作為一家視頻網站，B站的創始人此前對用戶承諾網站絕不會嘗試從視頻廣告獲利來影響用戶體驗，正是由于這個觀念，這也讓B站不像愛優騰一樣借廣告獲得不少營收。雖說B站想要成為視頻網站里的一股清流值得肯定，但投資者也許并不是很支持B站這樣的做法，畢竟營收能力才是他們最看重的。

就B站的財報來看，雖說它在廣告業務跟直播業務上的營收都有所增長，但就占據的比重來看，顯然它們的存在感還并不是很高。對于B站來說，一方面是它自身在廣告業務上面有所克制，另一方面隨著其他平臺的崛起如信息流、短視頻的沖擊下，這也讓不少廣告商會優先選擇這類平臺，B站如何控制好廣告投放不影響用戶體驗，這本身還是存在一些權衡空間。

雖說B站的用戶規模不小，但就目前營收收入來看，B站借用戶創營收的能力還是存在不足。短期內這兩個業務也許也難以實現很大的增長空間，對于B站來說如果營收能力太單一自然會影響它的估值，對于投資者來說，他們更希望B站能夠在其它業務的增長上也有更大的突破。

根據B站的財報來看，持續保持的虧損，是需要擁有B站在商業化擁有更強的變現能力，才有可以去抵消和接觸各類投資人的疑慮。那么，未來B站能在哪些方面去努力呢？

背靠阿里跟騰訊讓B站有更大發展空間   拓展ACG生態商業化進度將會加快

作為二次元網站的領頭羊，B站成為為數不多能夠同時獲得阿里、騰訊兩大巨頭的投資，可以看出B站的發展潛力還是受到了這兩個巨頭的青睞。兩家公司不論是在流量、資源、還是內容上都有很強的優勢，這對于B站的發展來說還是有很大的助力。同樣在巨頭看來，戰略投資B站還是想進一步瓜分二次元市場的紅利，B站的商業變現能力還是有很大空間。

據第三方市場分析機構伽馬數據推算，2018年中國二次元用戶規模達3.7億人，其中泛二次元用戶2.7億人，核心二次元用戶1億人。數據顯示，2018年中國動漫產業總產值突破1747億元，同比增長13.7%。對于B站來說，在今年它們將平臺實現扭虧為盈，還是需要在生態上有更多嘗試跟投入。

目前，全國Z世代人數為3.28億，B站滲透率為28%。在新財報中，B站的付費用戶再次實現同比上漲，可以看出用戶粘性越來越高。對于B站來說，要想提高用戶規模增長以及提高付費用戶的規模，仍然還是要靠優質內容，尤其是在動畫、游戲等ACG（Animation、Comic、Game）生態鏈上大做文章。除了加大投資力度之外，B站自身仍然要產出更大好作品，進一步提高用戶的黏性，借平臺上的用戶產生更多營收。

當下B站已經在ACG產業鏈條上投資了數十家公司，涉及動畫制作、虛擬偶像、內容平臺、二次元游戲開發、音頻、線下漫展活動以及衍生品生產銷售等領域。只有在業務營收上保持更多元化，才有可能讓它的營收收入也會相應增加這有利于B站的股價提升，這也會進一步受到投資者的青睞。B站要想在二次元市場順利掘金，還是要看它后續會有哪些大動作能夠加快推進商業化了。

本文作者：美股研究社，美股研究社（公眾號：meigushe）http://kaihu.meigushe.com/——旨在幫助中國投資者理解世界，專注報道美國科技股和中概股，對美股感興趣的朋友趕緊關注我們吧。