不到半年的時間，所謂的“油茅”金龍魚跌落神壇，市值已跌破2500億，較高峰跌去了五千億，累計跌幅將近70%，可謂無情。當泡沫破裂的時候，所謂的價值信仰者才恍然大悟：原來油也有泡沫...2020年10月，金龍魚正式掛牌，創(chuàng)下創(chuàng)業(yè)板上市最大IP

不到半年的時間，所謂的“油茅”金龍魚跌落神壇，市值已跌破2500億，較高峰跌去了五千億，累計跌幅將近70%，可謂無情。

當泡沫破裂的時候，所謂的價值信仰者才恍然大悟：原來油也有泡沫...

2020年10月，金龍魚正式掛牌，創(chuàng)下創(chuàng)業(yè)板上市最大IPO記錄，當日股價大漲118%，市值突破3000億元。隨后再資本的炒作下，市值一度沖上8000億，沖進A股總市值排行榜第11名，超過美的集團、海天味業(yè)、恒瑞醫(yī)藥這一類核心大白馬。

（wind，2021年1月8日市值回測）

彼時，市場不少聲音瘋狂看多：錯過了“醬茅”、“榨茅”，千萬不要再錯過“油茅”。

可是，金龍魚又稱得上這個“茅”嗎？

01

原地踏步

屋漏偏逢連夜雨，股價走勢原本就疲軟，而一季度不及預(yù)期的“戰(zhàn)斗力”又給金龍魚一個暴擊。

市場已經(jīng)來不及聽解釋，金龍魚開盤直接低開6.25%，早盤一度跌近10%，再創(chuàng)本輪下跌以來新低。截至收盤，公司股價收44.17元，下跌近8%，市值跌破2400億元。

對于公司業(yè)績表現(xiàn)，其實市場在公司年報上已經(jīng)有所預(yù)期，但沒想到一季報還能更差。2021年，金龍魚營收為2262億元，同比增長16%；歸母凈利潤同比下降31%，至41億元，而一季度公告顯示營收565億元，同比增長10.68%，但一季度凈利潤僅1.1億元，同比大降93%。

（wind，金龍魚業(yè)績情況）

對于增收不增利，盈利能力大幅下滑，公司這樣解釋道：

首先，2022年一季度，受南美干旱天氣影響大豆產(chǎn)量預(yù)期以及俄烏沖突等影響，公司主要原材料大豆、大豆油及棕櫚油等價格出現(xiàn)前所未有的快速大幅上漲，導(dǎo)致產(chǎn)品成本大幅上升，雖然公司上調(diào)了部分產(chǎn)品的售價，但并未完全覆蓋原材料成本的上漲，公司主要產(chǎn)品的毛利率同比上年同期明顯下降。

另外，受國內(nèi)疫情多點散發(fā)對物流運輸、終端銷售、餐飲等影響，疊加經(jīng)濟疲軟、消費不振、市場競爭加劇等，公司2022年一季度廚房食品的銷量同比有所下降，中高端零售產(chǎn)品的利潤受到較大影響。

還有，2022年一季度實際所得稅率較高，主要由于不同子公司的稅率差異，部分高稅率公司盈利較好，部分低稅率公司虧損。

說好的大白馬呢？這業(yè)績下滑速度，真的難以堪稱白馬了。

再看盈利能力，可謂上市即巔峰。金龍魚毛利率從2020年12%直接下滑至2021年的8%，今年一季度更是只有7%，一季度凈利率更是不到0.4%，ROE更是砍半至4.8%。這么看，公司盈利能力實在差，一季度更是白打工。

（wind，金龍魚財務(wù)關(guān)鍵指標）

關(guān)鍵經(jīng)營指標如此之低，更與茅臺、海天的水平相差太遠。一個毛利僅8個點，凈利不到2個點，數(shù)值還隨著農(nóng)產(chǎn)品價格各種波動的公司，實在難戴上“茅”的光環(huán)。

說是如假包換的農(nóng)產(chǎn)品公司，還真不過分。哪怕最像農(nóng)產(chǎn)品公司的乳業(yè)，伊利毛利也有37個點，蒙牛毛利39個點。一個農(nóng)產(chǎn)品公司，你硬要說它是消費品公司，只能說投資世界太瘋狂，耗子都給貓當伴娘...

02

天生被限定

真是苦了把金龍魚當成價值投資的那批信仰者了。

商業(yè)模式天生決定了金龍魚的未來。糧油市場進入門檻不高，受原材料影響極大，導(dǎo)致公司護城河并不深，與酒茅、醬油茅相差甚遠。

缺乏市場份額增長空間：不同于白酒，乳業(yè)這些可選消費，有錢的可以喝多點喝好點，并且市場潛在空間還非常巨大。但糧油醬醋雖然一日三餐必不可少，每個人每天能消耗的天花板卻天然有限。金龍魚在中國糧油市場的市占率擺在那里，想要進一步提升難度很大，意味著增量業(yè)務(wù)空間有限。這幾年甚至部分產(chǎn)品有下滑趨勢。

增速天然被限定：在缺乏增量下，金龍魚的業(yè)務(wù)增速在很大程度上契合中國糧油消費增速。但這種增速疊加通脹因素不會超過10%，也就是說未來業(yè)績和市值增長的支撐基礎(chǔ)很弱。

核心產(chǎn)品缺乏定價權(quán)：糧油作為國家重點關(guān)注的民生消費領(lǐng)域，提價需要受政府管控，頂多只能跟著成本被動偷偷漲一點，還不敢漲多了。

低凈利率風(fēng)險：3%的凈利率，如果物價上漲幅度大一點，或者銷售端成本一個不小心控制不好，對凈利潤侵蝕的幅度就很大。安全墊這么低，放在其他公司的估值幾乎沒有高的。

尤其是公司苦不堪言的原材料漲價，想要漲價把成本傳導(dǎo)到下游消費很難。

俄烏局勢爆發(fā)、疫情對全球經(jīng)濟和供應(yīng)鏈的沖擊，加劇了通貨膨脹和物價的上漲。尤其是烏克蘭這個世界大糧倉，出口量銳減，直接加劇全球糧食供應(yīng)緊張。

而我國是糧食進口和消費大國，去年全國累計進口糧食超過1.6億噸。尤其是大豆、菜籽等原料進口依存度較高。統(tǒng)計顯示，2021年我國進口大豆9651.8萬噸，進口依存度超過85%。同時去年大豆進口均價從2020年的394美元/噸漲至555美元/噸，漲幅高達41%。

金龍魚的糧油成本中，直接材料成本占比超過80%。作為榨油的重要原料，大豆、菜籽價格的上漲直接導(dǎo)致了金龍魚廚房食品成本的攀升。再加上，去年金龍魚的大豆采購量和壓榨量均有所減少，同時大豆壓榨利潤出現(xiàn)下滑，使飼料原料及油脂科技業(yè)務(wù)也表現(xiàn)不佳。

大豆、菜籽等原材料都漲價了，金龍魚的產(chǎn)品成本必然上漲，但作為紅海行業(yè)的糧油食品，想要漲價把成本傳導(dǎo)到下游消費很難。

做為剛需的糧油食品需求和價格都相對穩(wěn)定，這個市場中還有中糧集團、山東魯花等強大競爭者，金龍魚并沒有獨家定價權(quán)，所以產(chǎn)品的漲價空間受到一定限制。

所以，即使金龍魚上調(diào)了部分產(chǎn)品的價格，但在大豆等原材料價格大幅上漲的情況下，凈利潤還是下滑了。

由此來看，金龍魚更像是一個農(nóng)產(chǎn)品股，掙得是“辛苦錢”。

03

新的大餅？

糧油屬于傳統(tǒng)剛需行業(yè)，目前市場需求已接近飽和，整個行業(yè)的增長空間并不大。而且食用油、大米、面粉等產(chǎn)品的毛利率一直不高。目前金龍魚的產(chǎn)品毛利率僅8%出頭，與主打調(diào)味品的海天味業(yè)40%的毛利率相比相去甚遠。所以，想要提高盈利，只能在產(chǎn)品高端化方面下功夫。

有人說，金龍魚可以擴展調(diào)味品品類。金龍魚不斷拓展產(chǎn)品種類，旗下現(xiàn)有芝麻油、花椒油、藤椒油、芝麻醬等，同時開發(fā)了醬油、醋產(chǎn)品。但依靠規(guī)模化生產(chǎn)可以降低成本，但一時間成本難以收回，同時面對競爭對手如中糧的步步緊逼，短期內(nèi)的增收不增利現(xiàn)象難以扭轉(zhuǎn)。

又有人拿中央廚房預(yù)制菜賽道來畫大餅。可知道，當主營實在無力增長的時候，這些詩和遠方才被拿出來談?wù)摰陌桑?/p>

金龍魚緊盯著預(yù)制菜來以此破局，但能否做起來，還得打一個大大的問號。

預(yù)制菜是一個進入門檻很低的行業(yè)，目前這個賽道已經(jīng)吸引了很多玩家。在2020年，我國新注冊的預(yù)制菜相關(guān)公司多達1.3萬家，去年上半年，處于存續(xù)狀態(tài)的公司更是超過7萬家。

隨著行業(yè)競爭越來越激烈，未來預(yù)制菜領(lǐng)域可能會出現(xiàn)嚴重內(nèi)卷，甚至引發(fā)價格戰(zhàn)，從而把行業(yè)平均利潤拉下來。

在競爭激烈的預(yù)制菜賽道，金龍魚光有糧油、調(diào)味品等基礎(chǔ)材料方面的優(yōu)勢還不夠，更需要中央廚房團隊在后期的產(chǎn)品差異化、產(chǎn)品營銷推廣、冷鏈運輸?shù)榷喾矫嫦鹿Ψ虿判校挥邪堰@些都做好了，才能賺到錢。

更何況，中央廚房和預(yù)制菜并非金龍魚的主營產(chǎn)品，即使這塊業(yè)務(wù)做起來了，短期內(nèi)也難以對公司的營收做出重要貢獻。

短期內(nèi)不可證偽的宏大概念，在資金充裕時一切合情合理。但當基本面、消息面有何風(fēng)吹草動傳導(dǎo)到情緒面時，還能通過講故事支撐得起市夢率嗎？

市場等不了。

04

結(jié)語

下跌并不是買入的理由，尤其像金龍魚這類所謂的大白馬，在業(yè)績殺下，估值反而卻越來越高，卻越買越貴。

目前，金龍魚的動態(tài)市盈率已經(jīng)飆升至89倍。是不是突然覺得，這油，也不香了？

（wind，金龍魚估值情況）

那么，金龍魚到底能值多少錢？

金龍魚8千億市值時，也是全市場流動性和抱團最強時刻，有流動性泡沫推升估值影響。如今流動性已經(jīng)明顯不如，市場的主線也還沒切換回消費，這種情況下，金龍魚想要重新回到當時的估值水平，可能性微乎其微。

暫不考慮目前品類擴張，預(yù)制菜能否起來，按照目前情況，就算最樂觀預(yù)測，今年公司能否極泰來，盈利能力重返上市巔峰的業(yè)績60億，再給予一般消費品行業(yè)30倍的估值，公司短期再陰跌500億也未嘗不可能。

要知道，金龍魚當時的發(fā)行價可是25.7元，此刻還有44.17元...

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