這一次，萬達集團董事長王健林“賣”了手上的核心資產。

7月11日早間，融創(chuàng)中國（01918.HK）披露了收購萬達商業(yè)資產的交易細則。據公告，融創(chuàng)房地產（融創(chuàng)中國接全資附屬公司）作為買方，與萬達商業(yè)訂立框架協議，融創(chuàng)房地產將收購萬達商業(yè)下屬13個文化旅游項目公司91%權益及76家城市酒店100%權益，代價為人民幣295.75億元和335.9526億元，合計631.7億元。

當日，融創(chuàng)中國股價一路飆升，最后報收16.82港元/股，漲幅13.65%。

這筆交易需要注意的有以下幾點：

1、總價631.7億元的對價中，文旅項目總價295.75億元，酒店項目總價335.95億元；

2、631.7億元對價支付過程共通過四筆交易完成，其中最后一筆款項中的296億元為萬達集團通過指定銀行放款至融創(chuàng)中國，因此融創(chuàng)通過自有資金出資金額為335.95億元，此筆交易融創(chuàng)的杠桿比例為1.135倍

3、文旅項目收購對價295.75億元，其資產賬面價值為248.83億元，2016年稅后凈利潤為38.16億元；酒店項目對價335.95億元，其資產賬面價值為334.5億元，2016年稅后凈利潤為8.73億元。

4、在交割完成后，文旅項目的運營管理由買方獨立負責，融創(chuàng)中國方委派常務總經理，負責銷售業(yè)務；萬達商業(yè)方委派項目公司總經理。同時萬達商業(yè)設立持有業(yè)務項目部，委派項目部總經理，負責持有物業(yè)的運營。融創(chuàng)中國方在業(yè)務項目部中委派物業(yè)部財務、成本人員。

5、十三個文旅項目的物業(yè)由萬達運營管理，融創(chuàng)中國需每年每個項目向萬達商業(yè)支付咨詢管理費5000萬元，合同期為20年；即每年需支付咨詢費6.5億元，20年合計130億元。

6、文旅項目的后續(xù)投資由項目公司負責，融創(chuàng)中國需提供擔保措施。

可以發(fā)現，在這筆交易中，從收購資產的對價角度來說，融創(chuàng)中國買的并不貴，甚至可以說是撿了個“便宜貨”。就文旅項目而言，對價只比賬面價值溢價19%，根據2016年凈利潤而言，動態(tài)市盈率只有7.75倍；酒店項目的溢價更是只有0.4%。

那么，萬達商業(yè)為什么要“賤賣”資產呢？

王健林給出的解釋是“輕資產”模式，“大幅降低萬達商業(yè)的負債，并進一步實現輕資產化運營。”但是要知道，首富過去的風格都是一直買。

以萬達影視舉例。2015年6月，其斥資26億美元收購美國AMC影院；2016年，又斥資260億元收購傳奇影業(yè)。無論是國內還是海外，首富在收購資產時從未想過共同開發(fā)合作，而是直接購買。

出賣的股份有兩部分，酒店以及文旅項目，其中酒店資產包含了萬達集團辛苦地打造的酒店管理品牌。截至2016年6月末，萬達旗下已開業(yè)酒店達79家，平均每間有客房310套。其中，49家自營酒店收入14.8億元，超過國際品牌（第三方）運營的30家。自營酒店單店營收也從不及第三方的一半提高到77.4%。2016年中報還顯示，萬達集團專門為酒店儲備土地203萬平米（建筑面積），足夠興建二十幾座五星級酒店。

不過這些的絕大部分已經悉數賣給了融創(chuàng)中國。融創(chuàng)中國以335.95億元，收購萬達旗下76個酒店，平均每家4.42億元。上述酒店約有客房2.4萬套，平均每套140萬元。融創(chuàng)的收購價格只比凈資產溢價19%，動態(tài)市盈率僅為7倍左右，說是撿漏并不過分。

但外界對于交易關注的重點并不在酒店資產，而是作出諸多約束的文旅資產。公告中，交割后的經營管理只提到了文化旅游項目，對于酒店的后續(xù)管理并無提及。

文旅項目即萬達文化旅游城，園區(qū)主要由大型室外主題樂園、電影樂園、全球最大室內海洋樂園、文旅商綜合體萬達茂、國際度假酒店群以及濱湖酒吧街等業(yè)態(tài)組成，不同于過去萬達城購物休閑的商業(yè)模式，其融入了文化、旅游等萬達集團下的資源，已成為城市最新的地標。

萬達在多個場合直言對于文化產業(yè)的看好。王健林曾表示，“其它產業(yè)都有天花板，只有文化產業(yè)沒有”。而類似哈爾濱萬達城這種文旅綜合類項目，正是沒有天花板的大文化產業(yè)。而2016年的數據來看，萬達文化確實是萬達集團全新的增長點。2016年萬達商業(yè)收入1430.2億元，完成計劃的100.4%，同比減少25%；其中地產收入1122.7億元，完成計劃的100%。而與此同時，2016年萬達文化集團收入641.1億元，完成計劃的103.3%，同比增長25%。其中：電影產業(yè)收入391.9億元，完成計劃的105.8%，同比增長31.4%；旅游產業(yè)收入174.3億元，完成計劃的100%，同比增長37.1%；體育產業(yè)收入64億元，完成計劃的98%，同比增長9%；兒童娛樂收入5.2億元，完成計劃的103.4%，同比增長137.8%。

文旅項目也是王健林怒懟迪斯尼的底氣所在。“有萬達在，上海迪斯尼20年難盈利。”如今王健林卻沒有任何征兆地拋棄了他的“迪斯尼夢”。王健林規(guī)劃的15座萬達城只有長白山、武漢暫時沒有易主，其余13座全部被拋售。其中包括，2015年5月，總投資400億元、占地近3平方公里的南昌萬達城；2015年9月，總投資150億元、占地5.3平方公里的西雙版納萬達城；2016年9月，總投資300億元、占地1平方公里的合肥萬達城；2017年6月30日，總投資400億元、占地1.5平方公里的哈爾濱萬達城。

如此看好且前期投入巨大的企業(yè)，說賣就賣，不禁讓人心生疑慮。

如果按照王健林“輕資產”的論調，只要將上述資產作為關聯交易剝離出擬上市的萬達商業(yè)，這些可以帶來長期盈利的核心資產依然可以保留在萬達集團之內。如今將其直接從萬達集團體系內“除名”，必定是不得已而為之。

賣出的13個文旅項目，雖然所有權已經轉移，但是項目的經營權依舊在萬達手上。合同規(guī)定，13個文旅項目的物業(yè)由萬達商業(yè)運營管理，融創(chuàng)中國需每年每個項目向萬達支付咨詢管理費5000萬元，合同期為20年；即每年需支付咨詢費6.5億元，20年合計130億元。這才是融創(chuàng)中國為這個交易支付的溢價部分。

此外，13個文旅項目是“承債式購買”，即所有的債務都由融創(chuàng)承擔并進行擔保，萬達之所以愿意出讓這些資產，或許與后續(xù)資金有直接的關系。業(yè)內人士透露，每個項目的投資額都在200億元左右，如果這些項目沒有擱置或者取消，接下來的投資將會是重頭戲。而萬達出售了這些資產，也就直接避免了后續(xù)的投資。“萬達真正想賣的是文旅資產，酒店資產或許可以理解為‘附贈’”。

梳理兩方在這筆交易中的得失，萬達集團得到了每年6.5億元，20年合計130億元的現金流；用295億元的貸款換來了631.7億元的現金流入；得到了未來不用繼續(xù)投入百億資金的文旅項目權益，以及文旅項目的運營權。失去的則是萬達酒店的品牌以及13個文旅項目的所有權。

融創(chuàng)中國方面，用295億元的負債以及335億元的資金得到了13個文旅項目的所有權，未來還需要每年支付6.5億元的品牌管理費，但是卻不用承擔運營責任。在這筆交易中，融創(chuàng)中國看中的是資產，而萬達看中的則是當下的現金流入以及運營權，兩家各取所需。