價(jià)值事務(wù)所陪你慢慢變富的第287篇。前些日子，華東醫(yī)藥出了年報(bào)，營(yíng)收354.46億，同比增長(zhǎng)15.60%；凈利潤(rùn)28.13億，同比增長(zhǎng)24.08%。這份漂亮的年報(bào)一出，市場(chǎng)紛紛高呼——超預(yù)期，于是出年報(bào)的第二天，股價(jià)就大漲了7個(gè)多點(diǎn)。很多粉

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價(jià)值事務(wù)所陪你慢慢變富的第287篇。

前些日子，華東醫(yī)藥出了年報(bào)，營(yíng)收 354.46 億， 同比增長(zhǎng) 15.60%；凈利潤(rùn) 28.13 億，同比增長(zhǎng) 24.08%。這份漂亮的年報(bào)一出，市場(chǎng)紛紛高呼——超預(yù)期，于是出年報(bào)的第二天，股價(jià)就大漲了7個(gè)多點(diǎn)。

很多粉絲是這么和《價(jià)值事務(wù)所》說(shuō)的：看來(lái)集采對(duì)華東也沒(méi)啥影響呀，利潤(rùn)增了20多個(gè)點(diǎn)，多牛逼呀！

然鵝.....vive想要告訴你的是，2019年年報(bào)的成績(jī)單，華東的藥品和集采還沒(méi)有半毛錢(qián)關(guān)系，2020年的年報(bào)才能看得出來(lái)，集采的威力。

背景介紹

我們?cè)谌ツ陮?xiě)過(guò)一篇華東的介紹，華東醫(yī)藥，目前作為一家營(yíng)收350億級(jí)別的公司，但醫(yī)藥流通這塊貢獻(xiàn)的250億，利潤(rùn)低得驚人，這塊的主要作用其實(shí)是幫助公司把自家的藥更好的賣(mài)出去。

畢竟，自己能直接對(duì)接終端，自然藥也更好賣(mài)。這一塊可以變相理解為公司賣(mài)藥的渠道，是為公司的醫(yī)藥制造服務(wù)的。包括上海醫(yī)藥，一樣的道理，純粹做醫(yī)藥流通，是活不出來(lái)的。

而醫(yī)美這塊目前來(lái)看對(duì)大局產(chǎn)生不了什么影響，咱們也就不看了。那么公司未來(lái)好幾年的邏輯，還是在醫(yī)藥制造這一塊，也就是自研和仿制藥。

2019年，公司醫(yī)藥制造全年貢獻(xiàn)108億的營(yíng)收，貢獻(xiàn)了整個(gè)公司利潤(rùn)的八成，但其中60億的營(yíng)收都來(lái)自公司的兩大單品，即：阿卡波糖片和百令膠囊。這倆貨差不多一人貢獻(xiàn)30億。

阿卡波糖片，2020年，《價(jià)值事務(wù)所》可以很負(fù)責(zé)任的說(shuō)，會(huì)被打殘。詳情可以參考隔壁信立泰的泰嘉。

為啥呢？因?yàn)獒t(yī)藥集采，華東的阿卡波糖片被踢出局了。這一輪集采的執(zhí)行，大約是今年3月份，就vive所在的醫(yī)院來(lái)看，目前已經(jīng)看不到華東的這款藥了（一夜之間，全部下架，執(zhí)行力就是這么生猛），取而代之的是四川綠葉制藥的——阿卡波糖膠囊。

也就是說(shuō)2019年公司的成績(jī)單，還是集采執(zhí)行之前的成績(jī)單，因此，如果大家看了這份成績(jī)單，就說(shuō)，華東超預(yù)期，日后會(huì)繼續(xù)高速增長(zhǎng)，我們保證，你會(huì)吃大虧。

雖然不知道阿卡波糖在2019年具體為公司貢獻(xiàn)了多少利潤(rùn)，但我們可以粗略的算一下：

28（公司2019年全部利潤(rùn)）*80%（醫(yī)藥制造板塊的利潤(rùn)占比）*30/108（阿卡波糖貢獻(xiàn)營(yíng)收占該板塊比例）=6.2億

假設(shè)2020年，阿卡波糖貢獻(xiàn)的利潤(rùn)砍掉一半，則公司利潤(rùn)減少3.1億，打算再壞一點(diǎn)，影響4億，雖然沒(méi)有信立泰的泰嘉那樣變態(tài)，但是要想公司保持20%的增長(zhǎng)，就有點(diǎn)難了。

被低估的華東

不過(guò)，也正如前文所說(shuō)，即便阿卡波糖被踢出局，對(duì)華東的影響也不過(guò)幾個(gè)億的利潤(rùn)而已，市場(chǎng)讓人家股價(jià)跌成這個(gè)樣子，一副破產(chǎn)相，也確實(shí)說(shuō)不過(guò)去。再加上，華東目前交出的這份年報(bào)，確實(shí)十分有看頭，甚至，《價(jià)值事務(wù)所》認(rèn)為，2020年，即便疊加一季度的特殊情況，公司利潤(rùn)依然有望實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。

下圖，是公司年報(bào)里自己貼出來(lái)的，不難看出，公司的心腦血管系列，增速喜人，雖然沒(méi)有具體數(shù)據(jù)，但公司說(shuō)了這樣一段話：阿卡波糖咀嚼片要做好全國(guó)市場(chǎng)推廣工作，爭(zhēng)取進(jìn)入國(guó)內(nèi) 90%以上三級(jí)醫(yī)院；吡格列酮二甲雙胍片、吲哚布芬片都要力爭(zhēng)同比增長(zhǎng) 100%以上；要做好百令系列產(chǎn)品綜合開(kāi)發(fā)以及基層和自費(fèi)市場(chǎng)的銷(xiāo)售推廣工作。

這一段話說(shuō)明什么呢？公司的阿卡波糖所屬糖尿病板塊，依然是公司接下來(lái)的重點(diǎn)，其中阿卡波糖咀嚼片以及吡格列酮二甲雙胍片，要頂上被集采打殘的阿卡波糖片的位置，而吡格列酮二甲雙胍直接定了增長(zhǎng)翻倍的目標(biāo)，想也能清楚，目前的增長(zhǎng)肯定十分喜人，已經(jīng)出現(xiàn)了苗頭。

其次，吲哚布芬片所屬公司增速最快的心腦血管系列，也已經(jīng)提上了和拳頭產(chǎn)品阿卡波糖、百令膠囊一樣的地位，一起提，而且也定下今年翻倍增長(zhǎng)的目標(biāo)。

確實(shí)，就vive所在醫(yī)院來(lái)看，吲哚布芬賣(mài)得十分好，重點(diǎn)是，這貨還貴得要死。90多塊錢(qián)，近100塊一盒。

公司近些年對(duì)研發(fā)的投入毫不吝嗇，2019年直接砸了10個(gè)多億，同比提高近50%，最為難能可貴的是，公司100%進(jìn)行了費(fèi)用化。

這樣拼命的砸研發(fā)，當(dāng)然為公司帶來(lái)了不少效果，下圖也是公司年報(bào)中自己貼出來(lái)的研發(fā)進(jìn)度條，不難看出，2020-2021 年，公司有多個(gè)仿制藥品種陸續(xù)上市，配合公司強(qiáng)大的銷(xiāo)售能力（不要忘了前文所講，公司自己就是賣(mài)藥做醫(yī)藥流通的），公司2021年業(yè)績(jī)有望爆發(fā)。

財(cái)務(wù)分析

公司的財(cái)務(wù)狀況一直都很好，不然也不可能大方到研發(fā)100%費(fèi)用化。分紅向來(lái)也很大方，2013-2017分得尤其多，2018-2019也是看到未來(lái)有壓力，分得稍微少一些（之前股利支付率在50%左右，這兩年只有20%左右），也能理解。公司上市20年，分紅融資比98.85%，總體合格。

公司的資產(chǎn)負(fù)債率40%看似很高，但實(shí)則有息負(fù)債很少，基本是應(yīng)付款，加上公司賬上趴著的20多億現(xiàn)金，全年財(cái)務(wù)費(fèi)用基本為零（幾百萬(wàn)就算了嘛）。

銷(xiāo)售費(fèi)用雖然很高，而且漲得也很猛，這是沒(méi)辦法的事，畢竟公司的新品需要推廣，尤其是拳頭產(chǎn)品面臨打殘的風(fēng)險(xiǎn)，公司一定得有重磅新品種頂上，這兩年的銷(xiāo)售費(fèi)用只會(huì)增不會(huì)減。

總之，公司的財(cái)務(wù)狀況是很健康的，沒(méi)啥好說(shuō)的。

總結(jié)

公司并沒(méi)有市場(chǎng)想象的那么差，這個(gè)估值簡(jiǎn)直是用腳投票不動(dòng)腦子。

2020年，即便有一季度原因影響，以及拳頭產(chǎn)品阿卡波糖片進(jìn)集采，但《價(jià)值事務(wù)所》都認(rèn)為，今年華東的利潤(rùn)有望為正增長(zhǎng)，雖然可能只有一點(diǎn)點(diǎn)。

但即便如此，2021年，公司的增速有望加大，在2019年基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)20%的增長(zhǎng)，即2021年，公司的凈利潤(rùn)為：33.75億，給予公司25-30倍的市盈率。

則2021年，公司的合理市值應(yīng)該為：843.75-1012.5億。

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